基金经理心有余悸 “白马”抱团阵营松动

【本报综合报道】4月底白马股频频“失蹄”的悲剧，仅仅在两周之后，就演变成白马股重获青睐的喜剧。在A股“入摩”在即以及贸易局势缓和等因素催化下，白马蓝筹股近期走出了一波修复行情。有数据显示，近期“北上资金”呈现出加速流入的迹象，而净买入金额排名前列的个股正是一批消费、金融等领域的白马股。

不过，考虑到市场此前对于白马股的预期偏高，一些基金经理仍然对于下一阶段个别白马股可能因业绩不达预期引发“余震”心存担忧，A股后市延续震荡轮动、坚持均衡配置的观念占据主流，白马股抱团阵营松动趋势仍在持续。

资金回流白马股

在4月底的白马股“信任危机”渐趋平息之后，随着A股被纳入MSCI新兴市场指数的临近，以及贸易情势的缓和，种种迹象显示，白马股再度受到了资金的关注。

“我个人倾向于认为，白马股调整到位后，会有一波修复行情，因此前期又回补了一些仓位。”上海一位基金经理透露。在他看来，这波资金回流潮中，最为明显的即是北上资金的再度活跃。

财汇金融大数据终端显示，今年北上资金经历了1月份的加速流入后，2月份受海外股市波动影响逆转为流出，3月份恢复为净流入，但当月流入规模并不大。4月份北上资金净流入规模达到386.5亿元。5月份以来，北上资金显现出加速流入的迹象。截至5月18日，净流入资金已经达到321.81亿元，日均流入规模远高于4月份的水平。

事实上，诸多机构人士都敏锐地察觉到了北上资金的动向变化。“可以看出，随着A股‘入摩’时间的逼近，外资对A股的关注度确实在逐步提升。”汇丰晋信基金相关人士表示，观察陆港通每周资金流向发现，自今年3月以来，北向每周资金净流量开始大幅超越南向资金流量，而上周北向资金净流入再度突破百亿人民币，达人民币124亿元。

北上资金5月份主要流入的标的正是白马股，净买入金额排名前列的个股包括食品饮料（贵州茅台、五粮液、伊利股份）、金融（中国平安、招商银行）、家电（格力电器、老板电器、美的集团）、汽车（上汽集团）以及海康威视、中国国旅等典型的白马股。

多位基金经理在交流中也纷纷表示，“短期影响情绪，中期影响风格”是市场对于A股“入摩”的共识性判断，也因此近期价值风格的白马股或许能再度占据优势。

正是在此背景下，做多的情绪再度升温。长信基金权益投资团队表示，从近期北上资金净流入和相关产品发行情况来看，市场整体对A股纳入MSCI参与热情度较高。白马蓝筹板块在经历了较大调整后有望在MSCI催化剂下展开结构性修复行情。风险释放后，一些业绩优良、前期调整充分的蓝筹股性价比有望再次提升。

前海开源首席经济学家杨德龙表示，4月份一些白马股出现大幅下跌，很多人甚至怀疑白马股的行情已经结束。其实，下跌主要是因获利回吐的压力而在上涨过程中进行的调整，并不意味着白马股行情的结束。目前，市场的投资风险偏好开始提升，这也引发了整个市场的反弹，白马股的行情再次重启。

局部“余震”疑虑犹存

不过，尽管近期市场重现些许暖意，但4月底伊利股份、格力电器、中国平安、东阿阿胶等为代表的白马股连环下跌的险情，仍然让一些基金经理心有余悸。在他们看来，负向预期差仍可能引发部分在2017年大放异彩的品种的股价波动。

“此前市场对白马股的预期已经被严重推高，这导致稍有风吹草动，都可能引发股价较之以往更大幅度的波动。”上海一位私募基金经理表示，在4月份财报季中，在业绩或上市公司政策“黑天鹅”的影响下，多只白马股回调幅度较大，跌停状况也偶有发生，正是这种预期差负向反馈的体现。

对此，信达证券策略分析师谷永涛引用了“期望值跑步机原则”来说明这一点：“当一家公司的业绩优于期望值时，期望就会增加，促使公司必须表现得更好，以便跟上期望”，如果业绩达到了期望，市场会相信这种改进是可持续的，公司的股价将会上升，但某个时候，管理者不可能满足不断加快的期望而不失败，正如任何人最终都会栽倒在越来越快的跑步机上一样。回顾2017年，白马股在三季度基本完成了市场的“期望”，股价在四季度进一步上涨，估值抬升。同样，市场对其的“期望”也再次上移。但随着2017年年报和2018年一季报的披露，股价最终栽倒在“跑步机”上。

中银国际策略团队亦称，从2016年到2017年，白马股上涨从利润驱动为主转向了由利润和估值双轮驱动。同时，过去两年白马股的超额收益与其业绩大超预期密不可分。因此，2018年年初以来，市场对白马股的业绩预期开始一致转多，即便是考虑到2017年的高基数，市场依然对2018/2019年白马股的业绩给出了22%和23%的一致预期。一旦白马股业绩不及预期，股价会非常敏感地加剧下跌。

私募基金世诚投资在谈到近期的投资策略时表示，下一阶段可能还将面临白马股的“余震”。部分业绩不达预期的白马股在财报公布后大幅下挫，这种业绩不及预期现象虽然属于正常的概率分布，但还是加剧了白马股信仰的动摇，并且会短期在一定程度上降低机构投资人对白马股的风险偏好。“余震”还将持续，只不过对于白马股整体的冲击在边际上会递减。好在A股即将正式纳入MSCI指数并带动外资持续流动，这将在一定程度上对冲上述白马股的潜在风险。

也正因为此，也有一些基金经理表示，虽然白马股后续系统性下跌的概率较低，但是业绩超预期的空间可能有限，难有特别大的机会。

“在偏存量博弈的市场中，资金会动态评估投资标的性价比，无论是蓝筹白马还是优质成长，短期涨幅过大出现高估之后即有可能遭遇资金抛售，而调整到足够低估之后又可能重新吸引资金的关注。”上海一位公募基金经理表示。

基金强调均衡配置

总体而言，在“入摩”临近以及贸易局势缓和的背景下，对于近期的投资机会，机构中看好蓝筹白马的比例相对更高。尤其是对于直接受益的MSCI的成份股，一些机构更是做了细致的研究。

中银国际证券宏观策略分析师陈乐天测算表示，跟踪MSCI新兴市场指数的资金规模在1.9万亿美元左右，其中被动型资金约2000亿美元。乘以A股成份占比，那么第一阶段将会有610亿元人民币资金流入，其中被动型资金69亿元人民币；第二阶段将会有另外的605亿元人民币资金流入，其中被动型资金68.5亿元人民币。两阶段合计流入1215亿元人民币资金，其中被动型资金137.5亿元人民币。被动资金将在指数调整生效日一次性流入，指数调整日为今年6月1日和9月3日。而今年以来，MSCI成份股通过陆股通已累计净流入1024亿元，约占到目标规模的85%，部分行业净流入规模已超出MSCI刚性配置所需，主要是食品饮料、医药、电子、建材和餐饮旅游，但部分行业配置缺口仍大，主要集中在银行、非银、地产、家电和建筑，这五个行业有较大的潜在补配置需求。

博时基金亦表示，单纯从资金面的角度分析，A股“入摩”对行情的支撑力度或较小。不过，近期外部贸易和国际局势有所缓和，市场流动性和宏观经济形势环比有所好转，A股“入摩”能够进一步带动短期市场情绪的修复，风格上利好大金融、大消费和一些大蓝筹。此外，投资者需要关注这一次公布的成份股名单与3月份拟定的成份股名单之间的差异，调整的公司可能会形成短期直接利好或利空。

不过，也有基金经理表示，短期而言，蓝筹白马股的修复行情没有悬念，但在这一波MSCI的催化之后，白马股的行情如何演绎，仍是需要考虑的问题。白马股抱团松动的趋势已经形成，均衡配置正成为多数基金经理的选择。

天风证券分析表示，白马股仍然是中国最优质的核心资产，其长期价值毋庸置疑。不过，前期白马股成批量、较大幅度调整的现象所隐含的市场意义是白马股的抱团可能正在终结，由于此前市场对其业绩预期已经较高，进一步超预期的概率较低，因此其股价所面临的收益和风险不对等。部分做风格轮动、追逐阿尔法收益的投资者正在从白马股中撤离，去寻找风险收益特征更加舒服的资产。

世诚投资表示，低风险偏好风格与高风险偏好风格预计会交替发展。结合机构目前持仓结构判断，大盘在未来数月还是轮动＋震荡的大格局，没有任何一种风格可以持续地表现。

一村资本投资经理李振表示，相比前几个月猛烈的市场风格切换，5月份市场情绪有所回暖，且趋于均衡。之前一村产品配置已经从偏成长股往均衡方向进行切换，增加了一些医药、医疗器械等与健康产业相关的配置。未来配置上仍将着眼于成长性高或者成长性确定的公司。

私募基金朱雀投资表示，市场中期趋势取决于盈利趋势和估值水平。总体上，维持“一个震荡格局”的判断，配置上会淡化风格，更加均衡。操作上，优先把握科技创新与消费升级的大机遇，坚持自下而上选择具有高成长、高确定性的龙头企业，挖掘个股alpha，医药生物、科技创新、高端装备、消费升级、大金融、低估值周期股等领域都是不错选择。(记者 黄淑慧)